涪陵榨菜不香了吗?

截至今天收盘,贵州茅台大跌超过4%,引起市场一片哗然。

究其原因,茅台大跌的直接原因是三季报的发布。茅台三季度净利润增长为6.31%,而一季度增长了16.34%,二季度为8.45%,对比下来,茅台的业绩显然不如预期。

即便强如茅台,也逃不开“不及预期”的魔咒。

茅台作为A股消费股龙头,它的下跌自然带着一票“小弟”跟跌,其中就包括“榨菜界的茅台”涪陵榨菜。

涪陵榨菜继上周五跌停,今天再次下跌超3%,下跌原因和茅台一样,也是因为三季报业绩不及预期。

上周五,涪陵榨菜发布三季报,报告期内实现营业收入27.98亿,同比增长12.09%;实现归母净利润6.14亿,同比增长18.47%,扣非净利润3.94亿元,同比增长17.61%。

单看三季度,公司三季度实现营业收入6.01亿,同比增长15.9%,归母净利润2.09亿,同比增长3.0%,扣非净利润2.07亿,同比增长3.80%。

公司营收增长尚可,但是净利润增速下滑严重,业绩不及预期。

对于这波白马股的普跌,区长觉得还是应该客观看待,这些大白马已经持续增长了几年,估值也处于相对较高的水平,适时回调也是不可避免的。

以涪陵榨菜为例,上市10年间股价涨了14倍,此前也出现过类似业绩不如预期的情况,但也只是适当回调,公司的基本面一直很优秀。 不过,在涪陵榨菜股吧看了一圈,有被里面的人才笑到。

我想问问抄底的这位土豪,现在还好吗?

涪陵榨菜不香了吗?

01产品结构持续升级

涪陵榨菜是一家立足于佐餐开胃菜领域的农业产业化企业集团,主要从事榨菜、泡菜和其他佐餐开胃菜等方便食品的研制、生产和销售。

其中,榨菜给公司带来接近九成的营收,大家耳熟能详的乌江系列榨菜正是公司的主导产品。 2019年,涪陵榨菜总营收为19.90亿元,其中榨菜带来的营收金额为17.13亿元,占总营收的比例为86.07%。

虽然这个占比看起来仍然很高,不过跟公司前些年相比已经有所降低了。在2014年以前,榨菜产品营收占比一直在95%以上。 2014年公司制定“小乌江到大乌江”的战略指导,大力推广海带丝和萝卜丝产品,开始进行产品结构升级,受海带丝和萝卜丝的影响,14年榨菜的营收占比下降至90%左右。

第二年公司又通过收购四川惠通食品有限公司成功打入泡菜领域,由于泡菜的销量持续提高,公司的产品结构得到进一步优化,当前榨菜的营收占比已经降低至86%。 在公司的2019年年报上,可以发现有项“其他产品”虽然目前营收规模不大,但是增速可观,达到33.65%。

这个其他产品主要包括其他佐餐开胃菜以及榨菜酱油等佐餐调味品,未来这一项产品的放量有望进一步优化公司的产品结构。 从销售区域看,受益于公司持续的渠道布局,公司的产品被端到全国各地人民的餐桌,并形成了华南地区“一超”,华东、华中、西南地区“多强”的区域格局。

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中国人向来口味刁钻,而且不同地区的人口味差异很大,能够让全国各地人都普遍接受的食品,还真找不出几家。

02从源头开始涨价

涪陵榨菜的商业模式其实是以销定产,也就是以销量来决定产量。

对下游,涪陵榨菜采用的先款后货模式,2020年半年报显示公司有1.34亿的预收账款;对上游,公司直接向当地菜农和合作社采购青菜头,半年报显示公司有1.56亿的应付账款。 涪陵榨菜的原材料青菜头很有讲究,首先,全国青菜头的种植面积有六成在重庆,属涪陵地区产出的青菜头口味最好,种植相对集中。

其次,青菜头对温度还有要求,需要在较低的温度下生长,9月种下,1-2月份即可收割,而且收割时期很短,稍一耽搁就会遇上后面的雨季,被雨水浸泡过的青菜头口味很变差。 根据青菜头产量计算,2017-2019年涪陵区加工用青菜头收购量维持在105万吨左右,公司2018年和2019年的青菜头采购量均在30万吨左右,说明优质青菜头的产能已经到了极限。

上游材料涨价中游的产品必然也要涨价,公司在面对材料涨价的同时,将产品80g的包装缩减到了70g,以缩量的方式进行了提价,以此稳住了毛利率,半年报显示,榨菜的毛利率为59.31%,比去年同期下降了1.2%。

涨价后就要面对销售的问题,公司从2019年开始修改销售策略,通过办事处裂变进行下沉,目前已开发约1400个县级市场,目标是开发1600个县级市场。

03激增的应收账款

上面说到公司近些年一直致力于渠道下沉,2019年公司的销售费用为4.07亿元,同比增长了45.03%,公司宣称是由于渠道创新做透下县、品类独立推广、销售队伍裂变的销售政策导致销售费用大增。

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渠道下沉给公司的另一个影响是急需去库存,也就是需要公司处理此前积累的渠道压力,2019年年报显示,公司确实实现了去库存目标。

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2019年的库存量相对于2018年直接减少了77.39%,看起来公司目标完成的很不错,不过,在公司刚发布的三季报中,有项指标存在着异常变动,就是应收账款。三季报显示,报告期的应收账款为3880万元,同比上涨了9949.73%。原来,公司库存的货物并不是卖出去了,而是赊出去了。

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公司给出的解释是为加强新品销售、增加空白市场和提高与竞争对手的竞争力,适度放宽部分客户信用额度。然而,信用额度的放宽通常伴随着回款质量的下降,暴涨的应收账款未来可能面临较高的坏账风险。

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