成长与利润兼备,解读建业新生活(09983.HK)的投资价值

来源:格隆汇

5月15日,建业新生活登陆港股市场。

建业新生活的前身,建业物业最早业务开始于1994年,随着业务不断发展完善,建业新生活逐步发展成为“新型生活方式服务平台”。目前建业旗下建业地产(0832.HK)已经在港交所上市,而此次建业新生活上市有望加速物管业务及生活服务的发展。

股价经过上市初期的大幅波动,到现在回归平静,但投资者不禁关心:建业新生活未来能否复制其他物管股般的“长牛”表现?众所周知,由于港股市场对物业股的“偏爱”并不在于IPO一时,从物业股上市以来的表现来看,大部分都呈现1)跨周期;2)上涨持续性强两大特点。

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从规模上看,建业新生活与新城悦服务、永升生活服务、宝龙商业等处于同一梯队,而这些企业在2020年股价累计涨幅都有50%以上,那么建业生活未来持续的投资价值是当下投资者更为关注的。

新股上市,股价短期受到市场热度与环境因素影响,而长期则将回归公司基本面。因此,下面详细看看公司的基本面情况。

一、解构三大业务生态,梳理公司增长逻辑

首先,先对公司的业务及商业模式进行理解。从行业上看,物业管理业务总体会分为两大块:1)传统物业服务,既传统四保业务;2)增值服务,可分为业主与非业主,业主中分为住宅(C端为主)和商业(B端为主)。

那么建业新生活的业务模式大体并未离开行业的框架,但公司的业务生态得到进一步突破,因此有一定的特殊性。从公司的收入结构来看,公司业务分为三大业务:1)物业管理及增值服务;2)生活服务;3)商业资产管理及咨询服务。

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截至2019年,物业管理和增值服务是核心业务,贡献营收13.41亿元,占比76.4%;生活服务贡献营业收入3.09亿元,占比17.6%;资产管理服务贡献收入1.05亿元,占比6.0%,主要为文旅综合体、商业综合体等商业项目。

1.物业管理业务

截至2019年年底,物业管理业务占该业务收入占比为44.2%,增值服务业务收入占比为55.8%。显然,在2019年,公司的增值服务业务对收入贡献超过了物业管理业务,成为公司主营业务最为主要的增长动力。

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物业管理业务方面,公司主要依然是包干制的收费模式,因此影响该业务增长主要因素为“量”,既在管面积。下图为公司的在管面积及分布,公司近年管理非住宅物业的在管面积快速提升。截至2019年,公司总在管面积约为57百万平米,非住宅物业在管面积达到17.2百万平米,同比增长5.9倍,占总在管面积30.2%。

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无独有偶,下图同样是公司在管面积的情况,公司的第三方物业开发商提供的在管面积占比同样在近年得到快速增长,截至2019年年底,公司管理第三方物业开发商的物业面积达到17.7百万平,占比31.1%。

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这意味着,一方面,建业集团在住宅物业方面为建业新生活带来持续增长的“基本盘”支撑;另一方面,由于公司对非住宅物业的管理能力逐渐形成品牌输出,如写字楼、学校、医院等(但不包含:酒店、商场及文旅)。

2.增值业务

而增值服务便是在此基础上建立起来的。对于公司增值服务的类型,可以通过服务对象简单分为三类:

1)为业主提供的增值服务:社区增值服务,to C业务。

2)为开发商提供的增值服务:非业主增值服务(为开发商提供前期协助服务);智慧社区解决方案(技术及品牌输出和赋能);物业代理(与非业主增主服务区别在于:此业务直接参与新房及二手房代理)。为to b业务。

3)为集团提供的增值服务:建业君邻会。VIP会员服务平台,收费来源主要是按照会员人数向建业集团收取的固定管理费,及为会员服务过程中入住商家的服务费。而会员依然建立在业主基础上。

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整体来看,为开发商提供的增值服务占比较大,是增值服务的主要增值来源,而为企业提供的增值服务与建业集团及联营公司或合资企业较为关联。

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而从毛利率上看,增值服务的毛利率远高于物业管理。其中,社区增值服务是建立在在管面积之上,为开发商提供的增值服务业务量主要建立在合同面积之上。而合同面积最终能转化为在管面积,因此在物业管理业务基础上投入发展增值服务,便能提高“每平收入”。

同理,公司增值业务的增长因素为:1)不管是to C还是 to B,每平米提供的服务总类越多,那么收入则越高;2)能够获取的在管面积和合同面积增加。

3.生活服务业务

生活服务方面主要是to C业务。其中包括:1)建业+平台提供的产品与服务;2)旅游服务;3)建业大食堂。

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其中,建业+平台初始从社区增值服务中孵化,后进一步“出圈”,延申至非公司在管物业的居民。可见,这是公司把此业务归入生活服务的主要原因。而建业+平台的出圈,也推动了用户使用公司的旅游服务。旅游服务方面,主要源于建业集团文旅业务的快速发展,及公司考察游这一业务的推动(考察游又能提高楼盘销售的效率)。最后在旅游点上,公司经营了大食堂,三个业务呈现较高协同性。

这一业务中“建业+”平台是增长的关键,而增长因素主要为1)活跃用户的增加;2)会员权益的增加。活跃用户的增加是主要发展路径:1)通过在管物业业主增加带动;2.”出圈"加速。

公司的“出圈”的动力与会员权益增加的动力相同,源于建业新生活在管物业的多元化,以及建业集团业务的多元化。由于建业集团将业务从住宅拓展至商业、零售,再到文旅、酒店,这些物业的业主多为企业或集团自身,但是却服务的是当地所有居民。

截至2019年,建业+平台用户中,并非建业地产及其联营公司或合资企业所开发物业业主或住户的个人用户占比为68.9%,平台“出圈”速度不断提升。

4.商业资管及咨询服务

这一业务与“建业+”平台类似,都“脱颖”与业主增值服务,不过业主并非社区业主,而是商业物业的业主,这部分业主以企业为主,目前主要为建业地产旗下物业。

但是,公司的模式进一步升华。由于成熟的运营模式,以及在华中地区的优质品牌,公司对酒店、商场及文旅,并非提供简单的增值服务,而是直接进行运营和管理,最终获得收入。目前这部分收入占公司收入比重仍然较低。

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总体而言,公司的增长因素为:1)量:a.建业地产提供的合约面积增加;b.第三方非住宅物业的合约面积增加;c.收并购带来的在管面积增加;2)价,多元化带来的服务品类和品质增加;3)平台用户的增长。

招股书资金用途显示,1)公司60%的上市募集资金用于战略性投资与收购,这将加速公司“量”上的增长;2)15%用于优化“建业+”及提高会员服务品类,这对公司“价”有促进作用。最终在业务生态商,在管物业及服务的增长,外加资金推广,都将带动用户数量增长。

二、财务指标对比及估值情况

1)护城河、规模与ROE

物业管理企业的护城河是针对自身存量业务,主要源于:1)住宅物管方面,由于业主委员会并不普及,社区对物管公司的置换成本较高;2)非住宅物管方面,大部分商业物业业主都是母公司或集团。非集团的业主(包括公共物业)则通过是区域深耕及运营能力,既品牌力,进行竞争获得。

因此,未来3-5年,物管自身商业模式就具备较高护城河,公司只需投入较小资金便可巩固存量业务这意味着目前,物管公司的存量规模越大,则内在价值越高。而长期来看,主要取决于公司的服务品质和竞争力。

短期来看。下图显示,2019年上市物管企业的在管面积及收入规模情况。不管是在管面积还是收入规模,目前建业新生活处于上市企业的第二梯队,在管面积规模在40-70百万平米区间,收入在10-20亿元区间。与之相近的企业有蓝光嘉宝、中奥、永升、新城悦、佳兆业及时代邻里。

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而通过对比ROE可以看到,对于“存量”业务具备更高投资收益率,其中通过杜邦分析拆分,可发现公司具备高于行业的“资产周转率”和“权益比率”,这都源于公司生活服务业务快速发展带来的效应。预计未来公司净资产会加速增长,权益比例回归行业平均水平后,公司大概率能保持30-40%左右的ROE水平。

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长期来看。根据中指院报告显示,建业新生活于2017年、2018年及2019年分别位列中国 物业服务百强企业第16名、第15名及第13名。到了2020年,公司行业地位进一步上升至行业第12名。而从区域上看,以2018年数据做参照,公司不管是收入规模还是,在管面积的规模都位列中部地区的业内第一。

下图显示,建业新生活的第三方服务中标率和客户满意度都由于同行。

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2.成长性与增长预计

从规模的角度可以得出建业新生活的“存量”业务的基本盘情况,知道了其静态的价值。那么接下来,通过分析公司成长性和增长前景,可以判断公司动态的价值。

先从2019年公司的营收及净利润增速来看,建业新生活短期释放的成长性远超同行。

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截至2019年年底,公司营收及归母净利润增速分别为15.28%和1101.6%,位列目前上市物管企业第一位。而第一部分已总结,公司能否保持业绩的高速成长关键为:1)量:a.建业地产提供的合约面积增加;b.第三方非住宅物业的合约面积增加;c.收并购带来的在管面积增加;2)价,多元化带来的服务品类和品质增加;3)平台用户的增长。

其中,量上的增长和用户的增长具备高确定性,集团的业务支撑为公司带来持续的内生动力。

截至2019年年底,建业新生活的兄弟公司建业地产一共具备土储50.9百万平米,公司计划2020年销售目标为9.8百万平米。

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此外,再结合持续增加的第三方非住宅物业的增长,以及可预见的收并购行为,公司未来高成长性有望得到延续。

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根据wind数据显示,市场机构对建业新生活2020年净利润一致性预测值为3.6亿元,预期增速为53%,仍高于同行业上市企业。

3.估值情况

最后再来看看公司的估值情况。截至2020年5月20日,建业新生活市值为107亿元港币,PE(TTM)为40.8倍。

在市场规模及市值规模都同等可比的企业中。公司的估值处于中等偏下水平,说明估值水平仍有提高空间。该梯队PE(TMM)的平均水平为50-60倍区间。

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若进一步考虑公司的成长性,根据2020年动态PE对比显示,目前公司处于行业中等估值水平。但由于建业新生活在2019年爆发的成长性远超同行,目前行业平均30倍动态PE的预期或仍低估公司持续的高成长性。

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结尾:

短期公司股价的火热,离不开国际的长期资本青睐。根据招股书显示,高瓴资本以7500万美金,成为公司唯一的基石投资者。高瓴资本将占全球发售完成后已发行股份总数的约7.07%(并未计及因超额配售权、首次公开发售前购股权及首次公开发售后购股权获行使而可能发行的任何股份)。知名国际资本的加入,为投资者及股东带来信心。

进入2020年,疫情进一步推动了居民及企业对物业管理企业的依赖,同时新的需求和技术也推动着物业管理服务的变革,这或对物业管理行业进行重塑,从而打破上游地产行业增长放缓带来的“天花板”。物管板块未来仍有诸多“看点”,建业新生活投资价值有望持续被市场挖掘。

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