红刊财经:科创板价值回归至少还要两年时间

红刊财经    黄湘源

促进科创板新股合理定价不可能是一蹴而就的事情,价值回归的实现也必然任重而道远,为之所付出一定的代价是不可避免的。

红刊财经:科创板价值回归至少还要两年时间

市场不会一直容忍科创板的高估值

注册制试点条件下的科创板新股如何定价是一个新问题。考虑到科创板上市公司大多出自高新技术前沿行业,企业盈利存在一定的不确定性,利润增长速度也具有不可测因素,因此,科创板显然不能像行政审核制条件下的主板、中小板或创业板一样,沿用不超过23倍市盈率的新股发行定价方法,对此市场也是没有什么争议的。可放开了市盈率限制的科创板新股发行定价究竟该采用什么样的估值方法和标准,这在实践上同样需要一个探索过程,这种情况下,科创板采取询价方式确定发行价格或无可厚非,但如果主承销商所提供的投资价值研究报告有失审慎,甚至还掺杂了某种利益交换,相关报价在价值定位的准确合理性方面则存在很大问题,由此对市场造成的误导也是不难想象的。

当然,对于科创板企业的估值,不宜简单地用市盈率衡量,但如果上市后动辄就是数百上千倍的市盈率,又有几家公司的成长性可以让投资者看到能兑现如此高估值的前景呢?科创板目前的高定价高估值发行模式尽管极大地满足了上市企业的圈钱欲望,但市场对于估值的虚高也不会一直容忍,工业富联和小米的破发就是很明显的前车之鉴。

规范科创板投资价值研究报告十分必要

当前,科创板公司股价腰斩的案例还不多,市盈率依然在高位震荡,破发的现象一时间尚看不到苗头,但这也并不能说明市场对科创板目前的高估值状态是认可的。在科创板当先建立在事无巨细反复问询基础上的过会方式还并没有消除审核制痕迹的情况下,上市资源必然在短时间内还不可能改变物以稀为贵的基本趋势,A股相对H股估值更高情况的长期存在,并不是A股在估值上更有优势,而只是说明价值回归对A股而言比其他成熟市场更加道阻且长。此外,这在一定程度上与发行人和创投资本不仅都有一定的解禁期限,且退出通道也不那么通常有关,根据创业板的经验,科创板整体上的价值回归过程至少还需要两年的时间才能逐步调整到位。

此外,A股估值之所以居高不下,很大程度上也可以说是估值行为买卖化的结果。作为新股发行定价依据的券商投行所出具的投资价值报告就是用来卖的,通常情况下,某些相关行业和上市公司的投资报告也是卖的,不同的只是新股投资报告卖给发行人,而相关行业和上市公司的投资报告则主要卖给各类市场机构。投资报告的利益交易在A股市场愈演愈烈,与其说是市场化过程的必然表现,不如说是政策市挥之不去的结果。越是带有利益色彩的投资价值报告,在“挂羊头卖狗肉”的政策市条件下就越容易走向其所应有的价值的反面。在这个意义上,规范科创板投资价值研究报告则是十分重要且必要的。如果不能促使科创板企业新股发行估值逐渐趋于合理,等到其最终影响试点注册制条件下的科创板平稳健康长期可持续发展的时候,高估值则将成为导致板块泡沫破裂的最大风险。

科创板的价值回归是反复的长期过程

作为一个投资者对高新技术企业成长性价值的认识过程,科创板的价值回归必然会是一个反复的长期过程,越是高成长性的企业,其价值回归的过程需要的时间也就越长。如果只凭借中证协一纸通知就可以完事大吉,不要说当下科创板股价像鸡毛一样飞上天的情况不会发生,多年来券商投资价值报告积重难返的种种问题也就不至于这么难解决了。中证协的通知与其说具有法律效力的规范意见,更多的也是对券商投研报告的自律性要求。在依法加大对市场操纵行为监管打击力度的同时,通知所提出的八大原则和七点质量控制要求如果能够切实得到相关各方的自觉贯彻,科创板当前的虚高估值问题,才有可能不至于因为迁就某些利益而酿成影响板块长期发展的更严重问题。

多元化的估值方法,不管在目前的科创板多受欢迎,毕竟也只是一种带有探索性的市场行为,需要在实践中不断探索、修正。目前难以避免的高估值现象,只有当市场资源逐渐变得不再稀缺,才会随之回归理性,过程中允许合理的试错,监管者所要做的,也绝不是试图用行政权力去干预和限制市场的估值行为,而是尽最大的努力把投资者的投资热情引导到理性投资上来。

(本文发表于10月19日《红周刊》)

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